股惑仔

之前投了些基石，结果基石药业他不基石啊…莫名其妙的上午开完ASCO业绩发布会直接疯狂抛售，留下对着还不错的临床数据一脸蒙蔽的我… 事后分析，基石药业-B今日大跌是多重因素共振的结果： 积极的ASCO临床数据本为利好，但遭遇了生物医药B类板块整体走弱的逆风，以及高位活跃的卖空力量和"利好兑现"的抛压。资金面显示大资金分歧严重，技术面已进入极端超卖状态，此次下跌更多反映了短期市场情绪，资金博弈和板块风险。 但是这调整幅度也太大了点吧..

首先说明一点，我的知识储备还是很匮乏的，很多地方会有问题。 然后这个解读是根据北大老师徐高在B站的公开课（宏观经济学25讲：中国视角）写的。 实际上，我国A股的走势很多时候是跟经济走势高度相关的，如图一，上证指数的趋势很多时候跟PMI走势是一致的。 但为什么有的时候会遇到周期性的牛市和股灾呢？ 原因就是很多时候，当货币政策传导阻塞的时候，就会有大量的资金脱实向虚，流向股市、债市等。 在图一中，可以很明显看到，有两次牛市都是这样造成的，一次是2015年，还有一次就是2024年。 详细解释是这样的。 按照高级宏观里的拉姆齐或戴蒙德模型，当利率和主观偏好率相等时，消费和投资就会达到平衡。因为如果利率高于主观偏好率，这时候就说明储蓄投资是有利可图的，应该加强投资抑制消费，反过来如果利率低于主观偏好率，就说明投资过剩、产能过剩了，这时候就会增加消费比例。 经过这样的套利和市场出清后，最终利率等于主观偏好率，消费和投资也达到了一个平衡的状态。 因为人的延迟消费的忍耐程度是基本不变的，所以在实际过程中，往往是利率主动趋向于给定的主观偏好率。 当利率等于主观偏好率时，企业获得了当期和跨期的最佳分红比例。按照费雪分离定律，企业的唯一目的是能达到最大化的公司资产现值。而只有按照这个最佳分红比例分红，企业的现值才能最大化（股价最高）。 如果企业的大股东不按照这个比例分红，市场上的投资者会出于套利目的，在股价较低的时候，把大股东买走，然后按照最佳比例分红，以此获得股价的最高可能。 当利率等于主观偏好率时，消费者也获得了能针对消费的自由借贷利率。 当消费者觉得企业当期分红太少时，会在利率较低的时候，借钱消费，然后在下一期大分红的时候，把贷款还上；当消费者觉得企业当期分红太少的时候，会在利率较高的时候做储蓄，然后等到下一期少分红的时候，把储蓄取出来用来消费。 但以上的前提是企业的股份归大部分人所有。 但中国的问题是由于金融市场不发达，股权非常集中。这就导致市场的利率反映的不是居民的主观偏好率。因为理论上讲，如果利率非常低了，那么这个时候就代表投资已经无利可图了，应该消费了。但如果做这个企业储蓄与否决策的是少数股东，那么对于他们而言，尽管利率很低了，但庞大的资本规模量产生的利润还是远远大于他们的消费，也就意味着，对于这少数股东而言，投资依然有利可图。所以此时，市场的借贷利率不反映居民的主观偏好率。 而尽管利率很低，但由于信贷不自由、银行贷款歧视居民，居民同时也无法在较低利率的时候，借钱消费，加上企业不分红和居民不持有股份，居民更不可能在以后依靠分红还贷款。 这样一来居民也不消费。 最终形成了中国供强需弱、储蓄过剩、消费不足的基本经济格局。 但因为中国的储蓄过剩，也恰恰使得中国获得较高的杠杆率上限。因为中国的银行在负债端有大量储蓄存款，加上中国的融资结构以债权融资为主，这就决定了中国可以承受很高的债务率，也应该承受很高的债务率。 而且理论上，中国政府可以将那部分过剩储蓄转化成基建和房地产的债务。 基建和房地产是消费型投资，它们不会形成大量产能，它们的产品只能直接使用。 而且基建和房地产的投资也可以转化成他人的收入，有效地拉动内需，弥补内需不足的缺陷。 而且基建和房地产有较强的正外部性，可以给城市和要素流动提供便利。 所以在消费不足的大背景下，就会形成一个很自然的现象：大量的储蓄转化成基建和房地产的债务，转化成财政开支，以此来有效地拉动内需、拉动经济增长。 但在2021年，这种状况彻底被改变。 中央认为房地产有泡沫，出台了三道红线，人为地、一次性地将房地产市场里的流动性全部抽干，以此导致房地产企业的生存危机。 于是，先是房地产行业逐渐崩溃。然后整个社会由于缺乏投资拉动需求，缺乏储蓄转化成债务，出现了货币政策传导阻塞的现象，进而之后几年里，整个社会陷入了深度通缩螺旋状态中。 结果到了2024年，中央又以化债为目的，把地方政府上的项目全停了，结果就陷入了恶性循环中：财政开支减少→总需求减少→总收入减少→税收减少→政府债务负担更重→财政开支进一步被迫减少…… 而本轮A股牛市的背景正是建立在此之上。 由于房地产和基建的停摆，整个社会陷入了严重的消费不足的情况。而实体经济则陷入了“融资对利率缺乏敏感性”的状态中（如图二所示），也就是利率降得很低，可是企业就是不愿意借款融资，也就是宏观经济学里的流动性陷阱。 众所周知，当经济出于流动性陷阱的时候，货币政策是失效的，应当采取财政政策。 而就在此时，2024年下半年，中央在这种情况下开启了较为宽松的货币政策，结果就是实体经济根本不融资，反而形成了流动性的堰塞湖，最终使得A股形成巨大的泡沫，没错就是现在看到的几百倍市盈率的AI硬件行业。 总结就是，这一轮牛市跟2014年15年的原因是一样的，债务和货币本应该流向能拉动需求的行业，结果受到了阻碍，就只能流向金融市场、脱实向虚。 在2024年之后，国家也采取了很多财政政策支持，比如以旧换新和消费品国家补贴等，但只能说那些政策的效果一般般，而且还很有可能反向补贴生产，使得产能过剩更严重。 大体是这样。

本来想今天就发一条，结果看到知乎上有人对一份研报片段产生疑惑，我就给出了我的解读，现在再写一遍。 研报原文片段： 自2024年中期起，中国出口与产能利用率的滚动相关性已由强正相关急剧转向，到2025年底将跌至-0.7的强负相关，尤其在上游材料和汽车行业。这种关系逆转意味着，当出口订单增加时，企业首先提升闲置产能的利用率来满足需求，而不是立即启动新的资本开支（Capex），这限制了其对整体经济的拉动作用。 来源：摩根士丹利 那位知友的疑惑： 按照产能利用率的一般定义，无论是新建产能还是利用闲置产能来出口产能利用率都应该上升，也就是正相关。更别说这个相关性即使成立，也无法推导出出口对capex拉动减弱这个结果。 我的解读： 应该是这份研报没说明白。首先是会计恒等式：储蓄-投资＝过剩储蓄＝出口。这段落原先想说，出口能带来过剩储蓄，出口越好，需求越旺盛，对投资的带动作用越好，反过来能带来过剩储蓄，也就是出口和产能利用率正相关；但现在是过剩储蓄带来出口，之所以出口是为了被迫消化过剩储蓄，这也就会导致出口越旺盛，往往意味着内需越弱，产能过剩越严重，产能利用率越低，对资本开支的拉动作用越弱。 一般来说，经济学上解读产能过剩，都是“按照储蓄产生投资，国内的投资消化不了了，就只能把过剩储蓄转出口”；但实际上，还有另一种解读，也就是后凯恩斯主义的解读：投资产生储蓄，经济是依靠需求侧拉动的。这就会得出一个完全相反的链路，也就是过剩储蓄恰恰是出口造成的，出口越旺盛，需求越旺盛；需求越旺盛，国内投资越旺盛，产生的利润和储蓄就越多。 这也能很好地解释了，“中国模式”的强大之处。按照主流经济学的视角，供强需弱是中国经济的结构性问题，可为什么在这种结构性问题下，中国反而越来越强大了呢？而其中一种理论就是如此，出口导向型经济和产业政策不断地拉动了国内的投资，而强大的投资又带来了巨额的盈余（过剩储蓄），又反过来可以继续投入研发。 当然，这份研报的这个片段也已经说了，现在这种“出口和产能利用率的正相关性”已经大大转负了，因此，需要另当别论。

1、关于第一条，我自己的简要评价：美国的资本要素的报酬占比升高，反过来，劳动力要素的报酬占比降低。我认为这反映了，当ai等新技术来临时，基础设施先行、新旧动能转换、创新力驱动成为了重要的经济特征。 新技术的普及和商业化往往需要大量的基础设施的建造，例如在AI时代对数据中心、算力中心、能源中心等的庞大需求，而基建的建造，往往意味着类似于按件记酬的劳动力报酬的确定性、流程性、模式性的增强，自然意味着劳动力报酬的降低。 而新技术的发展往往需要大量资源、人力从原有产业调拨到新行业，也就是新企业需要大量的融资和高估值，经济对资本的需求变高了，这也增高了资本的报酬占比。 同时，新技术对于那些行业内的创业者和从业者来说，往往意味着大量的不确定性，而这种不确定性往往不能以确定性的工资薪酬计价衡量，只能以股权和资本的形式在经济中产出贡献，这也进一步地增高了资本的报酬占比。 注意：在原文里的资本应该指的是类似股权一样的东西，并非指机器、厂房等；这也就意味着，资本的报酬的占比升高，未必意味着国民经济的贫富分化，因为劳动者也可以持有公司的股票，这对于金融业发达的美国来说，尤其如此。所以，我在这里对研报的原文，提出一点不一样的看法来。 研报原文片段： 美国国民收入的分配格局近年来出现了不利于劳动者的变化，劳动者薪酬总额占 GDP的比重自2020年高点后持续下滑，从约44%降至2025年末的42%左右。与此同时，企业利润占GDP的比重则呈现波动上升的趋势，从2020年的约9%攀升至12%附近的高位。经济增长的成果更多地流向了资本方而非劳动者，由于高收入群体通过股权，分红等方式更多地受益于企业利润增长，这种分配结构的变化是加剧美国经济K型分化的重要驱动力。 2、关于第二条，我自己的简要评价：这条研报似乎跟前一段时间的密歇根大学的消费者信心调查似乎发生了冲突，那条研报说，美国的消费者信心指数已经跌到了40多，而这条研报说美国的通胀是经济过热引起的。 研报原文片段： 尽管市场普遍将高通胀归因于地缘政治等供应冲击，但德意志银行指出，美国经济的需求过热才是通胀持续高企的核心驱动力。美国国会预算办公室数据显示，产出缺口仍维持在正1个百分点的水平，表明经济超负荷运行，这在菲利普斯曲线的陡峭区域会持续产生价格压力。旧金山联储的通胀拆解模型也证实，需求因素是当前通胀超标的最大贡献者，即使供应完全恢复正常，仅需求侧的压力就足以使核心PCE通胀维持在3%左右。

有没有懂的朋友解读一下这是什么意思，意思是证监会的决策老虎证券不接受、属地管辖无权干涉的意思吗😯… 不愧是老虎啊，虎啊。

在2026年第一季度，"七巨头"的盈利同比增长高达63.2%，创下自2021年第二季度以来的最强劲表现，而同期标普500指数中其余493家公司的盈利增速为17.4%。 ​分析师正在持续上调对"七巨头"的盈利预期，预计其2026日历年的每股收益将增长34.9%，高于3月31日预测的24.3%。尽管对标普500其余493家公司的同年盈利增长预期也从14.7%上调至17.9%，但两者之间的增长差距预计将从原先的收窄趋势转为进一步扩大。

证监会处罚被官宣前这几家的股票巨幅暴跌，正在刷行情的我看到自选一根惊天大阴线一脸迷茫，忽然就看到了群里消息： “我会决定没收老虎/富途/长桥境内外相关主体全部违法所得，依法严厉处罚”。 目前盘前大跌40%，较高点暴跌50%。 当然，这也意味着国内外资金流动的又一次巨幅收紧。最新公告显示，国内账户在未持牌境外机构方面禁止进行买入操作，2年期内仅可以卖空。 想当初@⁠Zenia鹿🦌⁠ 去香港的时候，意外发现大陆一直持身份证就能开户的券商忽然必须长期签证才能开户了，我就感觉这是一个信号苗头——— 大陆资金自由外出的窗口正在以一种缓慢但突然的速度进行关闭。 没想到来的这么快…… 群里有富途股票的朋友们还好吗😅

2026年5月，美国花旗经济意外指数维持在40左右的正区间，与跌至-60的欧元区及-40的除美国外G10国家平均水平显著偏离。这种分化同样体现在经济增长预测上，市场对美国2026年GDP增长的一致预期稳定在2.2%，而欧元区的预测则已下调至接近0.8%。 ​美国企业的盈利预期修正继续在全球范围内保持绝对领先地位。相比之下，欧洲斯托克600指数和MSCI新兴市场指数盈利预期下调的公司数量超过了上调的公司。

早上五点睡不着，于是爬起来听完了Jasen Huang和CFO Colette Kress的联席电话会…..（佩服自己脑回路） 一句话定性就是英伟达Q1的非常坚实，各项数据表现强劲但没有显著超预期，盘后交易整体在-1%附近波动，本次conference显示出四平八稳的特征。 市场最关心的Total Revenue方面，NVDA Q1 营收$816亿，Jasen前瞻指引下季度Q2营收目标为$910 亿，分别对应先前华尔街主流预测的营收$790亿和Q2 $880亿左右；每股收益EPS公布为$1.87，对应小幅超过先前市场预期为$1.78。 当然，考虑到目前NVDA的强劲上涨势头，对这种5万亿市值的公司来说这种数据层面的差异仍然可以理解为“击中预期”，显然不足以临时支撑股价出现什么大幅波动，整场电话会的波幅都没有超过1.5%——这对赌单边财报的期权选手来说不是什么好消息，这种隐含波动率的下降可能会导致明天出现一波多空双杀行情。 此外英伟达本次财报宣布了$800亿的股票回购计划以及将季度股息从$0.1提高到$0.25，虽然大幅提高了150%，不过在目前的市场环境和估值下应该没有人会将nvda定义为赚股息类型的奶牛企业，个人理解是一种管理层态度展示。 不过虽然盘后表现不佳，但是英伟达的这份Q1报告仍然是十分坚实的，且在Q&A环节Jasen对投资人的解答中，多次提到了26\27年全力加速建设算力数据中心的布局计划，甚至用“incredible insatiable”这个词来形容市场对Blackwell等产品的需求，这种产能上的确定性扩张就是上游企业业绩的“锚”，对于整个A股/美股的算力产业链来讲都是长期的利好落地证明，Evercore和很多机构分析师普遍上调了NVDA的标记价格（见图3）。 不过从一个更宏观的角度来看，我也有自己的疑惑： 目前美股市场的核心争议点还是在于新任美联储主席沃什本身。在市场普遍推测沃什将采取偏“hawkish”鹰派的政策，进而无风险利率可能上移的背景下，加之市场的狂热，似乎一切都在指向00年的那场互联网泡沫… 面临随时可能被加息刺破的美股回调风险，不知道各位在眼下的行情都是如何交易操作的呢？